财富效应被低估？它到底有哪些神奇之处

财云财经阅读：22622024-10-27 11:52:00评论：0

摘要： 财富效应指居民资产增值后拉动消费，国内房市近年主导财富效应，股市财富效应被替代，其形成机理涉及住房与金融资产，优化财富效应需股市“慢牛”和稳房价，不同资产增值影响不同消费类型。

财富效应的宏观意义：消费背后的力量

财富效应简单来说就是居民资产增值后对消费有着显著的拉动作用。从宏观角度看，这是一种非常重要的经济现象。理论上它通过影响居民广义收入来影响消费支出，然而统计中的收入不包含资本利得，所以只能从消费倾向去观察资产增值对居民消费的影响。

海外经验的启示

在海外，像美国就有着很典型的例子。2021年美国居民总资产同比涨幅达到了13.7%，这时候消费倾向边际提高了1.4个百分点，消费支出也随之增长了12.9%。在资产增长的因素中，住房和股票涨价是主要的贡献者，2021年它们分别对资产增长贡献了4.6%和4.1%。这表明在海外居民资产规模的增长确实能够改善居民的消费倾向，进而带动消费支出的增加。

国内的财富效应与消费

在国内，居民财富效应同样能够提振消费，主要体现在消费倾向的提升上。虽然国内居民消费支出和资产规模走势大致是同步的，但也存在部分年份背离的情况。当考虑劳动报酬和其他收入等因素的干扰后，仅仅表征资产增值对居民消费影响的消费倾向同比与资产规模增速变动是同向的。例如2015年居民资产规模涨幅扩大，尽管人均消费支出增速回落了1.4个百分点，可是消费倾向同比增量却回升了0.2个百分点。

财富效应的主导转换：房市取代股市

过往的情况

以前居民住房、股票和基金规模与消费倾向同比变化是比较吻合的。但是从2016年开始，情况发生了变化。居民住房规模逐年提升，而持股市值却在缩减，房市对股市的财富效应形成了替代。具体数据显示，2016-2019年居民住房规模占比增长了1.4%，股票规模占比则回落了0.4%。在这期间，住房资产的财富效应占据主导地位，推动了消费倾向的边际改善。

财富效应被低估？它到底有哪些神奇之处

财富效应的形成机理：住房与金融资产的角色

住房：财富基础的关键影响因素

在居民资产中，住房占比非常高，2019年居民总资产中住房占比高达64.7%，这对居民财富基础有着很显著的影响。从边际上看，股票等金融资产仅占5%，并且2001年以来规模同比的标准差高达68.9%，这就表明金融资产波动较大，对财富弹性影响较大。当市场持股收益出现负增长的时候，会直接拖累居民财富，就像近些年股票等资产规模缩减最大的2018年，减少了3万亿元。

金融资产与广义财产收入

从住户调查口径来看，财产净收入占可支配收入比重约为8.5%，如果加上资产增值后广义财产收入占总收入比重接近15%。房价、股价上涨会分别影响相关资产市值，但是住户调查口径下的财产净收入并没有包括资产增值收入。2019年住户调查口径下的财产净收入占居民可支配收入比重为8.5%，房屋增值收益占比达到6.9%，资本利得贡献为-0.04%，广义财产收入在居民总收入占比达到14.8%。

与海外对比的差异

和海外相比，国内财富效应中房市占比高而股市占比低，并且股市波动大于海外，这在一定程度上抑制了财富效应的形成。以美国为例，居民股票和基金占比持续提升，由2009年的15%增加至2023年的24.1%，高于中国18.4个百分点。近十年来美国股市稳健上涨，回撤较小（2008年后收益率主要集中于-10%至30%区间），股市财富效应的形成更加稳健且可持续，推动资产规模同步扩大。

优化和促进财富效应：股市与房价的策略

股市“慢牛”的优势

股市“疯牛”时期不同收入阶层收益分化，财富效应明显弱化，而“慢牛”更易形成可持续的财富效应。个人持股收益每增长1%，持股市值在以2017年为代表的“慢牛”时期平均增长0.9%，而在以2015年为代表的“疯牛”时期仅增长0.6%。并且在2015年低收入群体的资本利得为负，消费倾向走弱；高收入居民资本利得为正，但消费倾向继续回落，“疯牛”时期股市财富效应明显弱化。

稳定房价的地区差异影响

稳定中低收入地区的房价有利于提振消费倾向，但仅稳定高收入地区房价对消费影响并不明显，反而对低收入地区产生虹吸效应。房价单位变动下，低收入地区住房市值波动超高收入地区，其消费倾向与房价变化同向，如2016-2019年房价增长19.9%，消费倾向同比增量提升1.6个百分点。而高收入地区消费表现相反，房价上涨时其更偏好住房投资，资金流入房市而非消费，地产市值占GDP比重达195.5%（低收入地区100.4%）。仅稳高收入地区房价，消费变化不大，反而虹吸低收入地区需求。