2025年下半年牧业供需拐点能否出现？
原奶供给现状与特征
扩产的长周期特性
原奶的扩产是一个漫长的过程。从牛棚建设开始，到小牛长大，再到怀孕分娩，直至泌乳，这个过程平均需要2到3年。这一特性使得原奶的供给无法快速根据需求的变化做出调整。例如，当市场需求突然增加时，原奶的供应不能立即跟上，需要等待漫长的扩产周期。
海外市场影响减弱
曾经，进口海外大包粉对国内原奶供需有较大冲击。在2017年之前，这种影响较为明显。随着国内严格推行复原乳标识政策，大包粉无法用于白奶，其对原奶的替代性大大减弱。现在，海外市场对国内原奶供需的影响已经变得很小，国内原奶市场逐渐走向独立。
行业集中度提升
由于之前行业下行周期亏损严重，再加上环保要求趋严，中小牧场逐步退出行业。乳企通过资本介入牧场，头部牧场也推动并购。这一系列操作使得行业集中度持续提升。比如，行业CR10/CR2分别从2020年的33%/14%提升至2023年的37%/19%。
原奶周期的复盘与分析
原奶周期的规律
原奶周期主要由供需关系驱动。回顾过去二十年，原奶行业平均5-6年为一个周期，这个周期包含2-3年的上行周期和2-3年的下行周期。例如，最近一次原奶周期是2014H2-2021H1，共7年，其中2014H2-2018H1为4年的下行期，2018H2-2021H1为3年的上行期。
本轮周期下行的原因
本轮原奶周期从2021H2开始至今已下行3.5年，预计未来半年行业仍然供需过剩。造成本轮周期下行时间拉长的原因有很多。终端乳品需求较差。规模化牧场因为有乳企的支持，抗亏损能力强。肉价大幅下跌使得牧业不愿意将奶牛淘汰成为肉牛，从而导致产能去化困难。
本轮周期的发展判断
当前的亏损状况与产能去化
原奶供给过剩使得奶价持续下跌，从2022H2开始，上市头部牧场公司就持续陷入亏损或者微利的困境，预计2024H2这种财务困境仍将继续。根据中国奶业协会统计，2023H2牧业亏损比例达60%，而2024H1亏损比例提高到80%以上。2022/23/24H1原奶过剩达5%/7%/15%。在中小牧场持续亏损的情况下，2024Q2行业开始出现产能去化，2024年2-8月行业奶牛存栏累计去化4%以上。
供需恢复的预测方法
我们通过两种方法对供需恢复情况进行测算。从绝对维度来看，第一种是基于产能去化速度假设预测。根据奶牛存栏去化进度以及需求改善的核心假设，估算出2025年H2奶牛存栏有望较2024H1下降约50万头，对应原奶供需较2024H1改善8%，再考虑奶牛热应激供给收缩，行业基本供需弱平衡。第二种是基于牛群结构预测。社会化牧场小牛占比偏低且成乳牛每年保持一定淘汰比例，这会导致2025年社会化牧场成乳牛供给减少。基于目前社会化牧场和乳企集团牧场的牛群结构以及牧场主动淘汰奶牛假设，我们估算出2025Q3成乳牛供给将减少10%，考虑奶牛单产提升以及需求弱复苏，供需较2024Q3改善10%，供需基本平衡。
风险因素与投资策略
风险因素的存在
在牧业发展过程中，存在着诸多风险因素。终端乳制品需求如果持续不及预期，将会影响整个牧业的供需关系。原奶行业产能去化进度如果不及预期，也会对供需平衡产生影响。饲料成本大幅上涨、奶价大幅下跌、奶牛爆发严重疫情以及牛肉价格大幅下跌等情况，都可能给牧业带来风险。
投资策略的考量
当前，牧业板块的估值位于历史最低区域，处于左侧投资阶段。这意味着投资者需要谨慎考虑投资时机和风险。在这个阶段，虽然可能存在投资机会，但也伴随着较高的不确定性，需要对市场的各种变化因素进行深入的分析和研究。
相关问答
原奶扩产为什么周期长？
原奶扩产从牛棚建设到小牛成长、怀孕、泌乳平均需2-3年，环节多流程长，所以扩产周期长。
海外大包粉对国内原奶市场影响为何减弱？
国内推行复原乳标识政策，大包粉不能用于白奶，对原奶替代性降低，所以对国内原奶市场影响趋弱。
行业集中度提升的原因是什么？
行业下行时中小牧场亏损严重且环保趋严，它们逐渐退出，乳企资本介入、头部牧场并购，使行业集中度提升。
原奶周期受哪些因素影响？
原奶周期受供需驱动，终端乳品需求、牧场抗亏损能力、肉价影响奶牛淘汰等因素会影响原奶周期。
如何预测2025年供需恢复情况？
可通过基于产能去化速度假设和牛群结构两种方法预测，考虑存栏、需求、单产等因素判断供需恢复情况。
牧业投资有哪些风险？
终端乳制品需求、产能去化进度、饲料成本、奶价、奶牛疫情、牛肉价格等因素都是牧业投资的风险。
