股市“大底”形成了吗？现在走到哪一步了？
一、股市“大底”形成的宏观背景
国内外经济形势的交织影响
在当前的全球经济格局下，国内经济面临着诸多挑战。国内需求一直处于偏弱状态，通胀低迷，经济增长放缓的压力不断加大。与此海外的情况也不容小觑，美联储开启首次降息迎来货币政策拐点，这一变化在一定程度上影响着全球资金的流动方向。
在这样复杂的国内外经济形势交织下，我国自9月中下旬开始，稳增长政策明显加码。一系列重磅政策信号接连释放，这表明政府在积极应对经济面临的各种压力，努力为经济发展注入新的活力，而这些政策的实施对于股市“大底”的形成有着深远的影响。
政策组合拳对股市的初期影响
9月24日，国新会上“一行一局一会”推出了金融政策“组合拳”。降息20bp、降准50bp、调降存量房贷利率50bp、下调第二套房首付比例至15%及回购再贷款政策工具等措施的出台，对股市产生了直接的刺激作用。这些政策调整使得市场上的资金流动性增加，投资者对股市的预期开始发生改变。
随后9月26日，中央政治局会议罕见在9月召开并部署经济工作。会议提出要“正视困难”、“努力完成全年经济社会发展目标任务”，并且强调财政货币政策要“加大力度”，地产方面要“止跌回稳”。这种对经济问题的高度重视以及积极应对的态度，进一步增强了投资者对股市的信心。
二、政策调整后的股市短期表现
政策利好下的股市快速上涨
自9月24日国新会至10月8日，股市迎来了一波显著的上涨行情。在这6个交易日内，上证指数上涨27%，逼近3500点，创2022年2月以来的新高。偏成长的科创50和创业板指的弹性更大，分别上涨66.6%和59.2%，其他宽基指数也多创出年内新高。
从个股表现来看，A股多数个股区间涨幅在30%-50%，股价创年内新高的个股占比超10%，主要集中在电子、机械设备、汽车等行业。投资者交投情绪高涨，相比此前日成交额不足5000亿元、换手率1.5%的较低水平，9月30日和10月8日连续两个交易日成交额分别达到2.6万亿元和3.5万亿元，创历史新高，单日换手率也升至7.5%和9%。
短期上涨后的波动调整
在节后受政策预期调整及拥挤交易影响，前期快速上涨后短期获利回吐压力抬升。节后首个交易日A股市场冲高回落，上证指数在高开10%后涨幅一路收窄，至收盘涨4.6%。随后三个交易日市场开始震荡调整，10月9日至11日上证指数和创业板指分别回调7.8%和17.6%，回吐此前近半涨幅。成交虽然有所回落，但依然保持在2万亿元左右的较高水平，市场分歧加大。
三、股市估值修复的现状
主要宽基指数的估值修复情况
本轮放量上涨过程中A股估值水平快速修复，但仍低于历史均值。截至10月11日，偏大盘的沪深300指数前向市盈率11.2x，前向市净率1.1x，相比此前阶段低点（9.5x和0.9x）均回升19%左右，不过其估值仍明显低于2005年以来的历史均值（12.2x和1.6x）。其中，非金融部分前向市盈率和市净率分别为15.5x和1.6x，处于历史均值（15.9x和2.1x）向下0.1倍和向下0.5倍标准差附近，约57.1%和32.6%分位数。
中小市值公司估值弹性更大，中证500指数、中证1000和创业板指的前向市盈率分别为17.2x、22x和21.9x，相较此前阶段低点反弹21.1%、20.5%和33.8%，分别位于历史均值（20.7x、24.4x和29.1x）向下0.5、0.3和0.8倍标准差，分位数为40.2%、55.6%和21.1%。
不同类型公司的估值情况
A股龙头公司及外资重仓公司估值仍低于历史均值。外资持股比例较高的公司（与投资者普遍认知的白马蓝筹股也有较高重合度）9月18日至10月8日反弹37.5%，至今涨幅也有23.4%，估值水平虽有所扩张，但当前外资重仓公司前向市盈率和市净率分别为17.5x和3.0x，略低于历史均值19.9x和3.9x，位于41.2%和26.2%分位数。
多数行业估值还在修复过程中。其中，房地产、计算机、社服、非银金融、汽车、电子、商贸零售等市盈率估值回升至历史50%分位数以上，超七成行业估值仍位于历史50%分位数以下。
四、投资者风险偏好的变化
股债相对吸引力与风险偏好
当前国内无风险利率处于历史偏低水平，股票资产仍有相对吸引力。根据股息率和国债收益率测算的股债相对吸引力指数目前为135.8%，接近过去5年95%分位数，处于历史高位水平。股权风险溢价的数据，也显示A股投资者风险偏好相较此前已有改善，沪深300股权风险溢价为6.8%，仍略高于均值6.3%，较此前高点下降20.3%。
这种投资者风险偏好的变化在一定程度上反映了市场对于股市前景的预期，尽管有所改善，但仍然受到多种因素的制约，这对于股市“大底”的形成也有着不可忽视的影响。
五、“大底”形成进程中的政策信号与基本面信号
政策信号的积极意义与不确定性
国新会财政部表态较为积极，有望提振投资者信心，政策信号处于形成过程中。本周六财政部在国新办新闻发布会上宣布了一揽子增量政策举措，包括支持地方化债、补充银行资本金、支持地产止跌回稳、加大重点群体保障力度等，并表示中央财政仍有举债和提升赤字的空间。
考虑到财政规则和程序，具体政策细节需由人大常委会审议决定，但发布会上诸如“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”、“允许专项债券用于土地储备”、“将用好专项债券来收购存量商品房”等表述也回应了投资者关切，提升了市场对后续财政政策加码的预期。
在这样的背景下，市场在经历前期调整后有望重拾信心，短期有望止跌企稳，但回升斜率较节前可能明显放缓，未来需重点关注本月底可能召开的人大常委会对具体财政方案的审议情况。
基本面信号的关键作用与等待需求
中期看，仍需经济基本面改善的信号，以扭转市场的悲观预期。从过去近30年的A股历史经验看，基本面信号对市场趋势回稳至关重要。本轮行情后续走势的关键仍在基本面的改善。
从我国经济政策情况看，需求不足和通胀低迷仍是当前经济运行面临的核心矛盾，需要货币和财政协同发力。前期货币宽松已至，当前财政政策可直接作用于总需求、往往见效更快。10月12日财政部发布会已释放积极信号，后续未来还需关注具体落实以及重要会议指引，如12月有望召开的中央政治局会议和中央经济工作会议对明年的经济定调。从海外情况看，11月初美国大选结果即将落定，新任总统的政策组合对中国的影响也需关注。
六、长期关注的全球宏观范式转变影响
在全球宏观范式转变的背景下（详见新宏观策略系列报告），仍需关注结构性趋势对我国经济基本面的长期影响。全球经济格局的不断变化，如贸易关系、货币政策协调等方面的发展，都会对我国的经济基本面产生长期的影响，进而影响股市“大底”的最终形成。这需要投资者和市场参与者保持长期的关注和深入的研究，以便更好地应对股市的变化。
相关问答
什么是股市“大底”？
股市“大底”通常是指股市在经历一段较长时间的下跌或者调整后，达到一个相对底部的区域。这个区域可能是估值处于历史低位、市场情绪极度悲观、大部分股票价格被低估等多种因素共同作用的结果。
9月下旬开始的政策对股市有哪些具体影响？
9月下旬开始的政策主要有降息、降准、调降存量房贷利率、下调二套房首付比例等。这些政策增加了市场资金的流动性，改变了投资者对股市的预期，使得股市在短期内出现快速上涨，同时也影响了不同板块股票的表现。
股市短期上涨后为什么会出现波动调整？
股市短期上涨后出现波动调整主要是因为政策预期调整以及拥挤交易。前期快速上涨使得部分投资者获利，他们选择回吐利润，而且在交易过于集中的情况下，市场容易出现调整，导致上证指数和创业板指等指数出现回调。
如何理解当前股市的估值修复情况？
当前股市估值在快速修复但仍低于历史均值。不同类型的指数如沪深300、中证500等以及不同类型的公司如龙头公司、外资重仓公司等估值都有不同程度的修复，多数行业估值也在修复过程中，但整体还未达到历史平均水平。
投资者风险偏好与股市有什么关系？
投资者风险偏好影响股市的资金流入和股票价格。当风险偏好上升时，投资者更愿意将资金投入股市，推动股票价格上涨；反之，当风险偏好下降时，资金可能流出股市，导致股票价格下跌。当前我国股市的风险偏好有所改善，股票资产相对吸引力增加，但仍受到多种因素制约。
全球宏观范式转变怎样影响股市“大底”的形成？
全球宏观范式转变会通过多种方式影响股市“大底”的形成。例如贸易关系的变化会影响我国企业的进出口业务，进而影响企业的盈利和股票价格。货币政策协调方面，海外货币政策如美联储的政策会影响全球资金的流动方向，这些都会对我国的经济基本面产生长期影响，从而影响股市“大底”的形成。
